Durante la
presente crisis, los países desarrollados han disparado su deuda pública hasta
alcanzar un nuevo récord histórico en tiempos de paz. Buena muestra de ello es
la grave crisis de deuda soberana que estalló en el seno de la zona euro y que,
por el momento, se ha saldado con el rescate internacional de cuatro estados
miembros (Grecia, Irlanda, Portugal y Chipre), la asistencia financiera a
España y un inédito programa especial para comprar bonos periféricos por parte
del Banco Central Europeo (BCE), del que también se ha beneficiado Italia,
entre otras medidas excepcionales. ¿Cómo
revertir esta dinámica?
Lo lógico hubiera
sido que los estados hubieran empezado a generar superávit fiscal primario
(descontando el pago de intereses) año a año para, de este modo, no sólo frenar
el aumento de la deuda sino reducir su tamaño destinando esos excedentes
presupuestarios a amortizar bonos. El problema es que ello implica mantener en
el tiempo una drástica senda de ajustes, sobre todo mediante recortes de gasto
público, que no suelen tener muy buena acogida en los países afectados. Máximo
cuando la mermada recaudación se malgsta en inversiones improductivas y en
pagar cenas y comisiones. La UE amenaza con imponer multas a España, Portugal,
talvez Francia e Italia en un futuro; el problema es grande.
El Fondo Monetario
Internacional (IMF) ya avisó en su Fiscal
Monitor (Taxing Times” de Oct de 2013 y ha alertado en su informe de Oct
2015 de la posibilidad de que determinados gobiernos tengan que proceder a la
confiscación de parte del ahorro de las familias, con el objetivo de reducir el
ingente volumen de deuda que acumulan los gobiernos de los países desarrollados
y de paso poder salvar a los bancos de una quiebra catastrófica.
En un informe de
Octubre-2015 sobre Vigilancia Fiscal (Fiscal Monitor), el IMF ya
advertía sobre la posibilidad de confiscar hasta el 10% del patrimonio que
acumulan los hogares con el objetivo de reducir la deuda pública a niveles de
2007, fecha en la que estalló la actual crisis financiera. ¿Recuerdan el primer
experimento que hicieron en Chipre? La versión oficial fue aprobar una quita
sobre los grandes depósitos (de más de 100.000 euros) para reducir la deuda, no
del Estado, sino de sus grandes bancos insolventes, aunque a cambio de acciones
de dichas entidades. Casualmente, la troika y el Gobierno chipriota tildaron de
"impuesto" esta quita especial sobre los ahorradores.
En Alemania se habló de
imponer un gravamen
de una sola vez sobre el capital de los ricos —los que tuvieran ahorros de
más de 250000€— con el fin de refinanciar y reducir la deuda naciona. Sin
embargo la imposición de tales gravámenes es complejo ya que implica la valoración
de activos y prevenir la evasión de impuestos. Si los ricos de verdad esperan
que alguien tenga la tentación de imponer este “impuesto a los ricos”, lo
primero que harán es llevarse su capital a mares más calmos y bajar la inversiónn
interna. Como siempre los platos rotos los pagarán los pequeños y medianos
ahorradores.
Los ahorradores no
ganamos para sustos, sabemos que nuestro dinerillo está en grave peligro.
Algunos lo acumulan en cualquier agujero de su casa porqué piensan que, son muchísimo
menos peligrosos los cacos que vacían los pisos en verano, que los ¿respetables?
“trajeados” que maquinan desde sus lujosos despachos pagados por nosotros, “el
pueblo llano” o la “gente” como ya han empezado a llamarnos despectivamente.
El año pasado vimos
bloqueos de cuentas de inversión en Andorra y en Banco de Madrid. Dejando
aparte los actos ilegales de algunos “personajes, entidades y corporaciones, la
reciente suspensión de los reembolsos en algunos fondos inmobiliarios
británicos —Standard Life, M&G y Aviva Investors— es un ejemplo
de los problemas de liquidez que existen en situaciones de crisis de mercado. Ante
esta tesitura, la regla es clara: cuanto más ilíquido sea el FIM o el activo
subyacente en cartera, más riesgo existe de no poder hacer frente a los reembolsos
ante un escenario de avalancha de ventas. Esta situación podría extenderse
a productos que invierten en otras clases de activo donde el riesgo de
iliquidez es elevado si se producen nuevos episodios de ventas masivas.
Actualmente ya no sirve
la simplificación de pensar que todo lo que cotiza es líquido. En el
actual escenario, es importante reservar posiciones en liquidez dentro de las
carteras, aunque no estén remuneradas o incluso lo estén con interés negativo.
La nueva regulación ha
traído consigo un incremento importante de los costes sobre el capital,
reduciendo los inventarios de los bancos de inversión. La disminución de los
inventarios de renta variable ha sido manejable, pero la de la renta fija es
dañina, porque reduce el rol de los dealers al disminuir su capacidad para
deshacer posiciones.
En renta variable, la
mayoría de las medidas (amplitud, diferenciales, profundidad e inmediatez)
demuestran un perfil de liquidez sano. El número de transacciones y valores
negociados ha crecido, mientras que las acciones muestran una liquidez sustanciosa,
con horquillas de compra y venta en mínimos históricos y consistentes a través
de capitalizaciones. Al contrario de lo
que muchos ahorradores piensan, el mayor riesgo se concentra en la renta fija.
Aunque los diferenciales de compra-venta están en mínimos históricos, el tamaño
medio por transacción se ha reducido. El diferencial compra-venta parece
positivo, pero los números totales ocultan una fuerte caída en los tamaños
medio de suscripción. Un nivel estable de transacciones viene acompañado de una
acusada caída de las grandes transacciones.
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Además, hay que tener en
cuenta el aumento de la fragmentación del mercado de renta fija, lo que
conlleva una fuerte reducción de la negociación. De media, cada compañía del
S&P 500 tiene diez bonos en circulación, lo que muestra cuánto de fragmentado
está el mercado de renta fija en comparación con el de renta variable. A todo
esto hay que sumarle que estamos en un entorno de restricción para los
creadores de mercado. El mercado sigue operando sobre todo a través de un
proceso de solicitud por precio en OTC (operaciones fuera del mercado) y debido
a eso el balance de los brokers es crítico para proveer de liquidez a los
participantes del mercado. Tras la crisis financiera de 2008, ha habido un
cambio significativo en los inventarios de los brokers-dealers. En EE.UU, sus
posiciones netas para los bonos corporativos se ha reducido considerablemente.
Otro de los segmentos de mercado donde existe un problema importante de
liquidez son los “bonos convertibles”.
El “high yield” es el
activo con más papeletas para sufrir shocks de liquidez que puedan derivar en
suspensiones de los reembolsos en caso de elevadas órdenes de ventas. Es un
activo con una liquidez limitada, que ha crecido mucho y se ha popularizado
entre inversores de banca privada y retail, especialmente en el actual entorno
de bajas rentabilidades. En momentos de tensiones de liquidez, con inversores
finales vendiendo por pánico o por simples caídas de los liquidativos, es el
activo más vulnerable por su falta de liquidez.
Esto ya lo vimos a
finales del año pasado, cuando tres gestoras bloquearon las salidas de sus fondos de high yield.
En todos los casos se trataba de estrategias distressed que invertían en
activos muy ilíquidos, lo que vuelve a poner de manifiesto la importancia de conocer la estructura de cada fondo antes
de invertir en él.
Las cosas se complican,
pero no debemos olvidar que la vida es dura y que el que algo quiere, algo le
cuesta. En España estamos acostumbrados a pagar por algunas cosas y a
resistirnos a hacerlo por otras. El asesoramiento financiero-fiscal es una de
ellas. En este campo, como en casi todos, hay muchos asesores “fantasmas”. Por
ello nadie nos libra de esforzarnos personalmente en obtener unos conocimientos
financieros mínimos y así tener más posibilidades de eludir las tretas de los
embaucadores de serpientes que nos quieran ofrecer duros a cuatro pesetas,
mientras nos roban el dinero que tanto nos ha costado ahorrar.
©JuanJAS
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